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鮑威爾國會表態的深意

2021-12-02 12:41:09來源：金融界  

文：天風宏觀宋雪濤/聯系人向靜姝

11月30日鮑威爾出席美國國會參議院銀行委員會的季度聽證會時表示：是時候放棄通脹“暫時”這個詞了…考慮加快taper速度。

鮑威爾表態的目的是什么？

首先，鮑威爾這段話有兩個前提：第一，通脹主要是供給不足；第二，貨幣政策無力應對供給問題。

所以，雖然鮑威爾表態了美聯儲放棄“暫時性通脹”的措辭并考慮加快taper速度，但對解決供給不足和通脹問題起不到實質性作用。

那鮑威爾為什么還要這么表態？

這段話背后有兩個背景：第一，由于拜登對當前供應鏈紊亂和能源價格上漲的控制無力，他的支持率和明年民主黨中期選舉的前景正在變得黯淡；第二，盡管鮑威爾卷入內幕交易的負面新聞，但拜登依然提名他連任了美聯儲主席。

拜登為了贏得中期選舉需要支持率，提高支持率需要通脹回落，通脹需要解決供應鏈紊亂的問題，供應鏈需要防疫策略、恢復就業和國際協調，這些都需要時間，而時間的敵人是可能自我強化的通脹預期。

所以美聯儲主席能做的確實不多，放棄“暫時性通脹”并加快taper，目的就是為了抑制通脹預期的上升，為拜登解決供給問題換來時間窗口。通過表達對通脹的重視，平抑通脹預期的上行，盡可能避免預期自我強化為“通脹螺旋”。

加速taper是否意味提前加息？

鮑威爾對通脹的態度轉變和加速taper并不意味著加息會更早到來。相反，是為了降低“被迫”加息的概率，拖延“被迫”加息的時間。

因為鮑威爾表態的目的是為了抑制通脹預期，盡可能避免通脹預期自我強化為“通脹螺旋”。一旦“通脹螺旋”出現，無論經濟和就業的修復情況如何，央行都將“被迫”加息。

所以，如果鮑威爾的表態對抑制通脹預期有用，那么明年聯儲加息的概率是下降的。即使鮑威爾的表態沒用，加息的概率也沒有發生變化，依然取決于“通脹螺旋”出現的概率。

加息的必要條件是什么？

對比各國央行疫后貨幣收緊程度和經濟指標，加息的必要條件是持續高通脹。

我們在《全球央行貨幣政策的決定性變量》中選取了16個除中國外的主要經濟體，對其通脹、GDP修復水平、PMI、失業率進行排序，并以經濟指標排序為自變量、各國央行收緊程度排序為應變量，使用ordered logit進行了多因子回歸。

結果顯示，目前僅有通脹指標對貨幣政策的影響是顯著的，說明當前各國央行在決定貨幣政策是否收緊時，主要顧慮的是通脹過高，是否充分就業和經濟高于潛在增速等只是輔助參考。

所以對美聯儲來說，“通脹螺旋”或充分就業后的持續性高通脹才是明年是否加息的決定性變量。

放棄“暫時性”是否意味著通脹“持續性”？

放棄“暫時性”表述并不代表聯儲認為通脹“持續性”，而是由于難以預測推動通脹上升的因素還將持續多久，聯儲糾正了“暫時性”這一措辭。

今年以來，鮑威爾多次使用“暫時性通脹”的說法來描述高通脹，因為聯儲認為造成通脹的商品和勞動力供應不足的情況短期能夠解決。但是9月后的非農數據并未驗證聯儲關于“隨著延長失業救濟計劃結束、疫苗接種率上升、學校重新開放，更多人將重新就業或重新找工作”這一猜想。

我們認為對于通脹，更準確的描述是——“暫時性，但非短期性”。

我們在《各行業供應瓶頸梳理和紊亂度排序》中分析了美國各類商品供應不足的原因后，得出結論：

大多數商品漲價的原因是運輸效率紊亂，少部分商品漲價的原因是生產效率紊亂，產能受原料或就業的約束無法完全釋放。供應瓶頸并不會長期存在，但掃除障礙既需要時間，拐點出現在運費下降和就業回歸后，預計明年二季度逐級回歸正常。但少部分商品的供需格局發生了趨勢性變化，價格體系正在重塑，漲價可能持續較長時間。

我們預計明年2季度美國CPI將快速回落，屆時加息的必要性將大大下降，聯儲的注意力也將重歸政策目標里的就業和經濟。

圖1：明年CPI預計2季度快速下行

資料來源：Bloomberg，天風證券研究所

Taper會如何加速？

美聯儲目前的taper計劃是從11月開始每月減少150億美元資產購買，在2022年中完成退出QE。但在12月14至15日的FOMC會議上，聯儲可能宣布taper從當前每月減少150億美元提速至明年1月開始每月減少300億美元，那樣taper可能提前到明年3月結束。

Taper加速對流動性有什么影響？

影響依然不大。

今年下半年美國財政擴張放緩，美聯儲投放的貨幣沒有在實體中形成有效的信用擴張，結果成為了實體經濟以外空轉的剩余流動性。Taper也是聯儲回籠剩余流動性的一種方式。

這些剩余流動性的價格幾乎趴在零利率的地板上，此前紐約聯儲逆隔夜回購窗口的日交易量（幾乎零利率）已經超過了1萬億美元，表明貨幣市場流動性充裕。所以taper對流動性和資產價格的影響不大。

美聯儲開啟taper以來，美債10Y實際利率先上后下維持低位，美債10Y名義利率也沒有突破今年3月的高點，證明了taper對流動性和資產價格影響不大的觀點。也因此，加速taper并不會對流動性帶來新的負面影響。

圖2：10年期美債名義利率和實際利率

資料來源：Fred，天風證券研究所

同時，根據CBO規劃，新財年的財政支出（計劃發債）也在減量，因此即使加速taper，美債的供需也不會顯著惡化。

圖3：CBO預計明年發債顯著下降

資料來源：CBO，天風證券研究所

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關鍵詞： 鮑威爾

責任編輯：hnmd003

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