年內(nèi)第二次降準(zhǔn)原因、影響和政策展望

2021-12-07 09:41:08來(lái)源：金融界  

文 財(cái)信研究院 宏觀團(tuán)隊(duì)

胡文艷

事件：12月6日，中國(guó)人民銀行決定于2021年12月15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)），對(duì)此我們的解讀如下：

一、為何降準(zhǔn)？

第一，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)。受四股力量的共同影響，今年四季度和明年經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，要求貨幣寬松適度加碼：一是房地產(chǎn)投資回落壓力凸顯。隨著國(guó)內(nèi)房企信用違約風(fēng)險(xiǎn)事件持續(xù)發(fā)酵，房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨金融機(jī)構(gòu)放貸、房企投資和居民購(gòu)房意愿均有所下降等多重困境，加上本輪房地產(chǎn)調(diào)控定力較強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)稅政策落地的擔(dān)憂增加，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)房地產(chǎn)投資回落壓力仍偏大。二是消費(fèi)恢復(fù)仍面臨阻力。如受工業(yè)企業(yè)盈利增速持續(xù)回落和大宗商品漲價(jià)擠壓中下游中小微企業(yè)利潤(rùn)空間的影響，國(guó)內(nèi)居民收入恢復(fù)或已步入尾聲，對(duì)消費(fèi)恢復(fù)形成最大制約；同時(shí)疫情擾動(dòng)未消、房地產(chǎn)擠占效應(yīng)仍待消化，均持續(xù)對(duì)消費(fèi)形成一定拖累。三是基建回升力度或有限。未來(lái)財(cái)政加快發(fā)力和“十四五”期間重大項(xiàng)目啟動(dòng)提速，有利于支撐基建投資溫和回升，但受制于隱性債務(wù)監(jiān)管趨嚴(yán)和土地財(cái)政收入放緩，發(fā)力幅度不宜高估。四是出口的貢獻(xiàn)大概率減弱。隨著全球經(jīng)濟(jì)修復(fù)速度逐步放緩，加上發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)能基本恢復(fù)至疫前水平和基數(shù)效應(yīng)逐步抬升，出口增速大概率趨于回落。如截至11月份，國(guó)內(nèi)新出口訂單PMI已連續(xù)7個(gè)月位于收縮區(qū)間，全球制造業(yè)PMI亦整體維持放緩態(tài)勢(shì)。

12月6日，政治局會(huì)議重提“六穩(wěn)”、“六保”，并指出要著力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，也表明中央對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力的擔(dān)憂增加，釋放出政策著力點(diǎn)轉(zhuǎn)向“穩(wěn)增長(zhǎng)”的信號(hào)。

第二，緩解短期流動(dòng)性壓力。一是12月中期借貸便利（MLF）到期量為9500萬(wàn)億元，會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)短期流動(dòng)性缺口加大，降準(zhǔn)釋放的一部分資金將被金融機(jī)構(gòu)用于歸還到期的MLF，有利于緩解上述壓力；二是近期美聯(lián)儲(chǔ)釋放關(guān)于加快Taper的信號(hào)，或一定程度上加大國(guó)內(nèi)利率市場(chǎng)波動(dòng)，加劇短期流動(dòng)性緊張，需要適度對(duì)沖；三是臨近年關(guān)，國(guó)內(nèi)資金面供需偏緊，也需要適度寬松以平抑由此引發(fā)的資金波動(dòng)。

第三，增加長(zhǎng)期資金供給，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)放貸能力與意愿。目前我國(guó)銀行機(jī)構(gòu)仍面臨“流動(dòng)性、資本、利率”三大約束，降準(zhǔn)有利于有效緩解上述制約，增強(qiáng)銀行資金配置能力。一方面，當(dāng)前銀行凈息差已降至2010年以來(lái)的低位水平，加上企業(yè)信用違約風(fēng)險(xiǎn)加大，銀行增加信貸供給的能力與意愿明顯不足。降準(zhǔn)釋放的資金，將增加銀行支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期資金來(lái)源、降低銀行獲取資金的成本，有利于緩解銀行貨幣創(chuàng)造面臨的“流動(dòng)性、利率”約束，增強(qiáng)其為實(shí)體企業(yè)放貸能力與意愿，更好滿足市場(chǎng)主體需求。另一方面，今年以來(lái)商業(yè)銀行核心一級(jí)資本充足率持續(xù)回落，且考慮到國(guó)內(nèi)中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難加大，疫情期間推出的中小微企業(yè)延期還本付息政策即將到期，銀行資產(chǎn)質(zhì)量面臨較大下降風(fēng)險(xiǎn)，其資本充足率或進(jìn)一步回落。降準(zhǔn)對(duì)緩解銀行“資本”約束也有一定積極作用，央行在貨幣政策委員會(huì)三季度例會(huì)和貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，也明確提出要“支持銀行補(bǔ)充資本”。

第四，適度提振需求。本次降準(zhǔn)共計(jì)釋放長(zhǎng)期資金約1.2萬(wàn)億元，除了用于歸還到期的MLF之外，仍會(huì)帶來(lái)一定凈投放效應(yīng)，用于適度提振需求，但這并非大水漫灌。降準(zhǔn)資金或主要用于支持結(jié)構(gòu)性貨幣政策顯效發(fā)力，如央行明確提出將引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)積極運(yùn)用降準(zhǔn)資金加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是中小微企業(yè)的支持力度。

二、降準(zhǔn)的影響

一是有利于保證市場(chǎng)資金面和利率水平的穩(wěn)定，為高質(zhì)量發(fā)展和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營(yíng)造適宜的貨幣金融環(huán)境，預(yù)計(jì)短期內(nèi)資金利率大概率圍繞著政策利率波動(dòng)（見(jiàn)圖1）。

二是有利于對(duì)沖部分房企信用違約事件引發(fā)的市場(chǎng)波動(dòng)，保持信貸需求穩(wěn)定，預(yù)計(jì)未來(lái)社融、貸款增速大概率低位企穩(wěn)。

三是有利于做好跨周期調(diào)節(jié)，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在合理區(qū)間。12月政治局會(huì)議也明確提出，明年經(jīng)濟(jì)工作要穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，宏觀政策要穩(wěn)健有效。

四是預(yù)計(jì)短期對(duì)資本市場(chǎng)的刺激已有限，中期對(duì)股市、債市形成一定支撐。一方面，短期內(nèi)市場(chǎng)對(duì)降準(zhǔn)已有充分的預(yù)期，債市、股市價(jià)格已基本對(duì)此有所反應(yīng)，加上本輪寬松總體寬而有度，海外貨幣收緊提速的溢出效應(yīng)值得警惕，預(yù)計(jì)短期利率下行空間或有限；另一方面，隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，國(guó)內(nèi)貨幣寬松周期已經(jīng)開(kāi)啟，本次降準(zhǔn)意味著寬松空間進(jìn)一步被打開(kāi)，預(yù)計(jì)中期內(nèi)如明年國(guó)內(nèi)流動(dòng)環(huán)境或總體保持充裕，對(duì)股市、債市形成一定支撐。

三、降準(zhǔn)之后怎么看？

一是預(yù)計(jì)降準(zhǔn)還有一定空間，但空間已日趨逼仄。自2018年以來(lái)央行已12次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，金融機(jī)構(gòu)平均法定存款準(zhǔn)備金率降至8.4%（見(jiàn)圖2），加上超額存款準(zhǔn)備金率之后的總存款準(zhǔn)備金率，基本與全球主要經(jīng)濟(jì)體相當(dāng)或略低。如早在2019年兩會(huì)記者會(huì)上，易綱行長(zhǎng)就提出，彼時(shí)我國(guó)加權(quán)平均的存款準(zhǔn)備金率（法定+超額）大概為12%，實(shí)際上跟發(fā)達(dá)國(guó)家的總的準(zhǔn)備金率差不多，且這個(gè)比率要遠(yuǎn)低于日本。而我國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家一定的法定存款準(zhǔn)備金率是合適的、必要的，表明未來(lái)我國(guó)降準(zhǔn)空間比起前幾年已明顯偏小，根據(jù)經(jīng)濟(jì)基本面的需要，不排除未來(lái)繼續(xù)降準(zhǔn)，但將更趨謹(jǐn)慎。

二是預(yù)計(jì)降息延后至明年上半年的概率偏大。一方面本次降準(zhǔn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的支撐作用仍有待顯效，降息不宜操之過(guò)急；另一方面未來(lái)經(jīng)濟(jì)下行、通脹風(fēng)險(xiǎn)、中美金融周期錯(cuò)位等不確定性因素較多，央行還需“留一些子彈”，保留一定貨幣政策空間。此外，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi)每一輪降息啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)均發(fā)生在綜合通脹指數(shù)下行一段時(shí)間之后，當(dāng)前我國(guó)PPI雖已見(jiàn)頂，但CPI仍將有所回升，綜合通脹指數(shù)回落速度或偏慢，也不支持過(guò)早降息。但總體上，經(jīng)濟(jì)下行周期，降息或會(huì)遲到但不會(huì)缺席，預(yù)計(jì)明年上半年推出的概率偏大。

關(guān)鍵詞： 降準(zhǔn)

責(zé)任編輯：hnmd003

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