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環球快看點丨光大固收：經濟恢復速度有所加快，進一步恢復可期

2022-10-24 16:40:23來源：券商研報精選

【資料圖】

報告標題：經濟恢復速度有所加快，進一步恢復可期——2022年三季度和9月經濟數據點評兼債市觀點

報告發布日期： 2022年10月24日

摘要

事件

2022年10月24日，國家統計局公布2022年三季度和9月經濟數據：

1）三季度國內生產總值30.76萬億元，實際增長3.9%（一、二季度增速為4.8%、0.4%），前三季度經濟增速為3%（上半年經濟增速為2.5%）；

2）9月規模以上工業增加值同比增長6.3%，前值為4.2%；

3）1-9月固定資產投資同比增長5.9%，前值為5.8%；

4）9月社會消費品零售總額同比增長2.5%，前值為5.4%。

點評

經濟恢復加速，后續進一步恢復可期。2022年三季度GDP實際增長3.9%（Q1、Q2實際經濟增速為4.8%、0.4%），高于市場預期值。回溯來看，二季度經濟在疫情沖擊下復蘇較慢，三季度則重新進入加速恢復通道。另外，三季度 GDP環比增速為3.9%（前值為-2.7%），為2020年3季度以來最高值，同樣反映了經濟加速恢復。從結構來看，當前經濟大致呈現以下特點：生產基本已經恢復至一季度水平；需求相對分化；通脹環境持續改善。

工業生產處在快速回升階段，目前基本恢復至一季度水平。9月規模以上工業增加值同比增長6.3%（前值為4.2%），高于預期，9月工業生產已經基本恢復至一季度水平。從結構來看，采礦業、制造業生產明顯回升，其中制造業生產同比增速創下年內第二高。后續生產受到的約束進一步減弱，四季度繼續恢復并維持在高水平的可能性較高。

固定資產投資繼續恢復，地產投資降幅收窄，后續投資有望延續持續向好態勢。9月固定資產投資同比增速為6.7%（前值為6.6%，上升0.1個百分點），地產、制造業、廣義基建投資同比增速分別為-12.1%、10.7%和16.1%（前值分別為-13.8%、10.6%和15.6%），分別變動1.7、0.1和0.5個百分點，均有一定程度的提升（或降幅收窄）。后續隨著系列舉措持續推進，四季度投資有望繼續延續持續向好態勢。

9月社消同比下降但環比提升明顯。9月當月社消增速同比增長2.5%，前值為增長5.4%，連續4個月錄得正增長。另外，從環比來看，9月社消環比增速為0.43%（前值為-0.05%）。9月社消同比增速有所下降但環比明顯提升。從消費品維度來看，9月必選消費品增速仍維持在較高水平，服務類消費增速有所下降，后續恢復空間很大。

債市觀點

今年以來，利率債二級市場大致可以分為兩個不同的階段，而在不同的階段，10年期國債收益率波動中樞不同。后續，我們認為，對債市要有均值回復的思維，但也要意識到這種均值回復的曲折，并非一蹴而就。

風險提示

近期疫情有所反復，后續全球經濟復蘇的不確定因素仍存；國內經濟仍處于恢復進程中，疫情帶來的衍生風險也不能忽視。

1、事件

2022年10月24日，國家統計局公布2022年三季度和9月經濟數據：

1）三季度國內生產總值30.76萬億元，實際增長3.9%（一、二季度增速為4.8%、0.4%），前三季度經濟增速為3%（上半年經濟增速為2.5%）；

2）9月規模以上工業增加值同比增長6.3%，前值為4.2%；

3）1-9月固定資產投資同比增長5.9%，前值為5.8%；

4）9月社會消費品零售總額同比增長2.5%，前值為5.4%。

2、點評

2.1、經濟恢復加速，后續進一步恢復可期

初步核算，2022年三季度我國國內生產總值實際增長3.9%（Q1、Q2實際經濟增速為4.8%、0.4%），高于市場預期值（Wind統計的市場預期均值為3.7%）。回溯來看，二季度經濟在疫情沖擊下復蘇較慢，三季度則重新進入加速恢復通道。另外，三季度 GDP環比增速為3.9%（前值為-2.7%），為2020年3季度以來最高值，同樣反映了經濟加速恢復。

從結構來看，當前經濟大致呈現以下特點：

生產基本已經恢復至一季度水平。一季度規模以上工業增加值同比增長6.5%，4月工業生產增速觸底（當月增速為-2.9%）后，二季度末大致恢復至2021年四季度水平，但低于一季度水平。今年3季度，7-9月規模以上工業增加值當月同比增速分別為3.8%、4.2%和6.3%，9月規模以上工業增加值同比增速已經基本恢復至一季度水平。

需求相對分化。外生性需求方面，8、9月出口（以人民幣計價）同比增長11.8%、10.7%，仍維持在高增速水平；投資領域，與外需緊密聯系的制造業投資增速基本恢復到去年4季度的較高水平，后續有望繼續維持在高增速；而財政政策集中發力，推動基建投資增速創年內新高，成為穩增長的重要抓手。內需的其他領域，目前仍處在恢復過程中，地產投資相對疲弱但9月降幅收窄；9月消費同比增速下降但環比提升。

通脹環境持續改善，三季度名義GDP增速為5.7%（Q1、Q2為8.4%、3.4%），GDP平減指數為1.8%（Q1、Q2為3.6%、3%），從去年2季度以來，平減指數呈持續改善態勢，說明通脹環境整體正在持續改善。

整體來看，當前基本面正從疫情沖擊中走出，呈加速恢復態勢。展望后續，盡管經濟演變仍面臨不少不確定性，但經濟內生動力逐步加強，后續經濟復蘇可期。

2.2、工業生產處在快速回升階段，目前基本恢復至一季度水平

2022年9月規模以上工業增加值同比增長6.3%（前值為4.2%），高于wind一致預期4.8%）。回溯來看，一季度規模以上工業增加值同比增長6.5%，4月工業生產增速觸底（當月增速為-2.9%）后，二季度末大致恢復至2021年四季度水平，但低于一季度。今年3季度，7-9月規模以上工業增加值當月同比增速分別為3.8%、4.2%和6.3%，9月規模以上工業增加值同比增速已經基本恢復至一季度水平。另外，9月份環比增速為0.84%（前值為0.35%）。

整體來看，工業生產處在快速回升階段。另外，從結構來看，9月采礦業增加值增長7.2%，比8月加快1.9個百分點；制造業增長6.4%，比8月加快3.3個百分點；電力熱力燃氣及水生產和供應業增長2.9%，比8月回落10.7個百分點。電力熱力燃氣及水生產和供應業增速下降，主要是由于極端高溫天氣消退、部分地區高溫限電對工業生產影響減弱所致。而采礦業、制造業生產明顯回升，其中制造業生產同比增速創下年內第二高。

綜合上述分析，各項穩經濟一攬子政策和接續政策措施落地顯效，三季度特別是9月份工業經濟恢復加快，后續生產受到的約束進一步減弱，四季度繼續恢復并維持在高水平的可能性較高。

2.3、固定資產投資繼續恢復，地產投資降幅收窄，后續投資有望延續持續向好態勢

1-9月全國固定資產投資42.14萬億元，同比增長5.9%（前值為5.8%），增速大體與7月、8月持平。從環比增速來觀察，9月固定資產投資環比增長0.53%（前值為0.36%），環比增速進一步提升。

從當月增速來看，9月固定資產投資同比增速為6.7%（前值為6.6%，上升0.1個百分點），地產、制造業、廣義基建投資同比增速分別為-12.1%、10.7%和16.1%（前值分別為-13.8%、10.6%和15.6%），分別變動1.7、0.1和0.5個百分點，均有一定程度的提升（或降幅收窄）。

結合來看，對于固定資產投資，大致結論如下：

整體來看，一季度固定資產投資增速錄得較高水平，4月投資受疫情沖擊明顯，二季度后兩個月投資有所恢復，三季度整體處于加快恢復通道中。

地產投資降幅有所收窄。2021年起房地產開發投資累計同比增速逐月下降（今年3月累計增速較去年同期下降了近25個百分點）。當月增速中，今年1-2月同比增速回升，超出市場預期，但3月再次下降，4月受疫情影響降幅擴大，5月降幅稍有收窄，6-8月投資增速降幅擴大，9月投資增速降幅收窄。當然也要看到，當前地產市場景氣較弱（9月份房地產開發景氣指數為94.86，較8月進一步下降），投資修復仍遇到較大阻力。

制造業投資繼續維持在高水平。經過連續5個季度去杠桿之后，工業企業資產負債表已經達到一定程度的修復，工業企業有一定的擴張能力，制造業投資對經濟的支撐值得期待。受疫情影響，4月制造業投資同比增速降至6.4%（相較3月下降5.5個百分點），5月回升至7.1%，6月則進一步提升至9.9%。7月制造業投資增速則降至7.6%，大致是5月水平。8月、9月增速則提升至10%以上，但這一水平低于今年一季度的15.6%，也低于去年4季度水平（2021Q4制造業投資平均增速為10.7%），后續仍可能繼續維持在相對較高水平。

基建投資增速維持在高位，四季度仍有望維持在高水平。地產投資外，基建投資也是拖累2021年固定資產投資增速下降的重要原因，隨著穩增長成為后續經濟工作主要目標和宏觀政策的著力點，市場對基建投資期望較高。今年一季度基建投資增速為10.5%，水平與市場預期基本一致。受疫情影響，4月基建投資同比增速僅為4.5%（較3月下降7.3個百分點），5月同比增速則回升至7.9%。6月、7月、8月廣義基建投資增速分別為12%、11.5%、15.6%。9月廣義基建投資增速繼續提升至16.1%，繼續維持在高位，基建投資仍是穩增長的重要支撐。

后續隨著地方專項債結存限額、專項再貸款與財政貼息配套支持部分領域設備更新改造、加快農業農村基礎設施建設等系列舉措持續推進，四季度投資有望繼續延續持續向好態勢。

2.4、9月社消同比下降但環比提升明顯

1-9月份，社會消費品零售總額為32.03萬億元，同比增長0.7%。9月當月社消增速同比增長2.5%，前值為增長5.4%，連續4個月錄得正增長。另外，從環比來看，9月社消環比增速為0.43%（前值為-0.05%）。9月社消同比增速有所下降但環比明顯提升。

從消費品維度來看，9月必選消費品增速仍維持在高水平，服務類消費增速有所下降，后續恢復空間很大。9月全部消費品，糧油、食品類，汽車類，金銀珠寶類，通訊器材類，家電，餐飲業（限額以上單位）消費同比增速分別為2.5%、8.5%、14.2%、1.9%、5.8%、-6.1%、0.1%（前值分別為5.4%、8.1%、15.9%、7.2%、-4.6%、3.4%、12.9%），分別變動-2.9、0.4、-1.7、-5.3、10.4、-9.5、-12.8個百分點。從數據對比來看，糧油、食品等必選消費品增速整體表現尚可。可選消費中，汽車消費在政策推動下，仍維持在較高水平；而其他可選消費增速均有一定程度下降。另外，以餐飲為代表的服務類消費同比相較上月明顯下降，但后續恢復的空間很大。

債市觀點

我們認為，對債市要有均值回復的思維，但也要意識到這種均值回復的曲折，并非一蹴而就：

1）今年以來，利率債二級市場大致可以分為兩個不同的階段，而在不同的階段，10年期國債收益率波動中樞不同。年初至8月15日以前，10Y國債收益率的波動期間大致在2.7%-2.85%之間；8月15日MLF調降10 bp后至今，10Y國債收益率整體在2.6%左右波動。今年債市的這種分階段圍繞不同中樞的震蕩態勢，在期貨上表現的更為明顯。

2）對于長端利率來說，基本面應該已經度過了最艱難的時期。3、4季度經濟會繼續恢復，但目前新增政策出臺相對較慢，經濟繼續恢復，但強度可能相對有限。

3）從短端來看，目前市場資金面相對寬裕，DR001、DR007明顯低于對應的政策利率。近期資金市場利率再次下降。

整體來看，經濟已度過最難時期，目前處在恢復過程中，但恢復的強度可能有限，而資金面相對寬裕的情況可能仍將持續。這也是我們認為對于利率債走勢，“年內要有均值恢復的意識，但同樣也需要意識到這種均值回復的曲折，并非一蹴而就”的原因。

風險提示

近期疫情有所反復，后續全球經濟復蘇的不確定因素仍存；國內經濟仍處于恢復進程中，疫情帶來的衍生風險也不能忽視。

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責任編輯：hnmd003