海通宏觀解讀11月PMI數據：供給放松，價格回落

2021-11-30 17:11:05來源：金融界

2021年11月，全國制造業PMI為50.1%，相比10月份上升0.9個百分點，4月以來PMI首次回到擴張區間，反映了制造業景氣回暖。然而不容忽視的是，目前PMI的水平不及近年同期均值，表現仍然偏弱。

具體來看，生產指數反彈，斜率明顯高于往年同期，主要原因在于供給受限的緩解。受此影響，原材料購進價格指數和出廠價格指數見頂回落，降至年內最低。在需求端，新訂單指數回升，反映了內需收縮放緩，但是主要受季節性因素推動，整體來看表現仍然偏弱，尤其是投資需求仍在下滑。新出口訂單指數上升，外需仍受支撐。受疫情拖累，服務業指數降至歷史同期低位。此外，建筑業指數回升，但是依舊偏低。

總體來看，11月的PMI數據反映了供給壓力緩解，價格見頂回落。內需雖然邊際改善，或主要與季節性因素有關。供需偏弱的趨勢延續，但是短期供需關系已經發生了轉變，投資端需求的回落快于供給。我們認為，經濟下行最快的階段或已過去，不過穩增長壓力仍然存在，政策方面或將積極轉向穩增長。

PMI重回榮枯線上，但表現仍然偏弱。2021年11月，全國制造業PMI為50.1%，相比10月份上升0.9個百分點。11月的PMI在4月份持續回落后首次回到擴張區間，反映了制造業景氣回暖。然而不容忽視的是，從近幾年的趨勢看，11月的PMI多數回升，目前PMI的水平不及近5年同期均值，說明PMI回升的部分原因來自季節性因素，表現仍然偏弱。我們認為，穩增長壓力仍然存在，不過經濟下行最快的階段或已過去。

中小企業景氣回升，企業分化有所減弱。分企業類型看，大型企業 PMI 為 50.2% ，相比 10 月略降 0.1 個百分點，連續兩個月回落，擴張速度持續放緩。而中、小型企業 PMI 分別為 51.2% 和 48.5% ，相比 10 月分別上升 2.6 個和 1 個百分點。值得關注的是，中型企業 PMI 重回擴張區間，處于年內較高水平。小型企業雖然位于榮枯線下，但是升至下半年以來最高水平，收縮趨勢開始放緩。整體而言，不同規模的企業經營分化有所減弱。

供給受限緩解，生產指數重返擴張區間。今年11月生產指數為52%，高于10月3.6個百分點，升至下半年以來最高水平。近幾年11月的生產指數多數回升，目前生產指數反彈雖然受季節性因素的影響，但是斜率明顯高于往年同期。我們認為，主要原因在于供給受限的緩解。11月以來，隨著煤炭供應增加，電力供應壓力緩解，造紙印刷、運輸設備、電氣機械等行業生產指數高于56%，生產活動有所加快。但是也要注意的是，生產指數與近年同期比明顯偏低，說明供給雖改善，表現仍偏弱。

新訂單指數回升，不過行業分化顯著。11月新訂單指數為49.4%，相比10月上升0.6個百分點。下半年以來，新訂單指數首次迎來反彈，反映了制造業市場內需收縮放緩。更值得關注的是，分行業看，農副食品加工、茶酒飲料的新訂單指數升至55%以上的較高景氣區間，主要與季節性消費需求回暖有關。相比之下，化學制品、黑色冶煉等行業位于43%以下的低位區間。我們認為，內需邊際改善主要受季節性因素推動，整體來看表現仍然偏弱，尤其是投資需求仍在回落。

新出口訂單指數上升，外需仍受支撐。11月新出口訂單指數由10月的46.6%小幅升至48.5%，表明外需收縮明顯放緩。今年以來，我國出口金額的表現比較亮眼，主要受漲價因素的影響。11月以來，原材料價格上漲壓力已經明顯緩解。但是，近日南非發現新型變異毒株，海外供應鏈修復或將受阻。我們認為，下一階段我國出口仍受支撐。

價格高位回落，重回合理區間。11月主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為52.9%和48.9%，明顯低于10月19.2個和12.2個百分點，均降至年內最低。其中，化學制品、黑色冶煉、有色冶煉等價格指數均回落至榮枯線下。不難發現，在限產限電邊際緩解后，高耗能行業價格高位回落，帶動原材料價格指數重回合理區間。

高頻數據顯示，10月下旬以來，動力煤、鋼材、水泥價格見頂之后快速下滑。根據統計局的監測，11月上旬和中旬，在流通領域的50種重要生產資料中，價格環比下降的產品分別達到38種和35種，不僅明顯高于前期水平，并且多數集中在工業高耗能領域。這預示著11月的PPI環比增速或將見頂回落。

短期供給修復，投資需求下滑，推升庫存指數。11月原材料庫存和產成品庫存指數分別為47.7%和47.9%，相比10月分別上升0.7個和1.6個百分點。近期高頻數據顯示，水泥、煤炭庫存升至歷史同期高位，我們認為，庫存回升除了供給修復的原因，還與投資需求下行較快有關。

服務業指數超季節性回落，降至近年同期低位。11月服務業商務活動指數為51.1%，相比10月下降0.5個百分點。值得關注的是，在近年11月份多數回升的背景下，服務業活動指數近兩個月持續回落，與近年同期相比差距明顯。分行業看，生產性服務活動指數位于高景氣區間，其中信息服務、金融服務、商務服務等業務量增長較快。相比之下，生活性服務業商務活動指數明顯下滑，其中住宿、文娛等行業大幅回落至46%及以下。

不難發現，11月服務業活動指數回落主要還是受到疫情的拖累。10月下旬以來，本土疫情多點散發，疫情防控力度趨嚴，部分地區人員流動受限，使得接觸型消費活動指數明顯下滑。目前本輪疫情整體上進入掃尾階段，考慮到嚴格的防控仍會持續，我們認為服務業活動仍將延續緩慢恢復的態勢。

建筑業指數回升，但是處于近年同期低位。今年11月，建筑業的商務活動指數和新訂單指數分別為59.1%和54.2%，相比10月上升2.2和1.9個百分點，反映建筑業生產和需求擴張加快。不過值得關注的是，目前建筑業商務活動指數不及近年同期水平，反映房地產投資偏弱。11月24日，國務院常務會議提出，加快今年專項債剩余額度發行，研究依法依規按程序提前下達部分額度。我們認為，下一階段，廣義財政對基建的支持力度有所回升，相應的投資需求或將回暖。

總體來看，11月的PMI數據反映了供給壓力緩解，價格見頂回落。內需雖然邊際改善，或主要與季節性因素有關，整體表現仍然偏弱。短期供需關系已經發生了轉變，投資端需求的回落快于供給。我們認為，經濟下行最快的階段或已過去，不過穩增長壓力仍然存在，政策方面或將積極轉向穩增長。

關鍵詞： PMI

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